查看完整版本: 基本面分析精要：《证券法》最能影响市场的几个核心问题

基本面分析精要：《证券法》最能影响市场的几个核心问题

从审批制到核准制企业上市去伪存真
'n5F(y0V{*s._
V~ LWqqYW 《证券法》第十一条规定，“公开发行股票，必须依照公司法规定的条件，报经国务院证券监督管理机构核准”。第十九条规定，“股票依法发行后，发行人经营与收益的变化，由发行人自行负责；由此变化引致的投资风险，由投资者自行负责”。3s.O{kW6Li4w4VN-z
fR)M2P?emg"frU
过去由于股票的发行上市采取审批制，加上发行中的额度控制，导致行政干预过多过细，从而引发发行市场种种问题，如虚假包装、过度包装、强制捆绑上市等，这样一方面使公众对政府把关的上市股票产生盲目依赖的心理，另一方面实际上政府并不能担保经审批的股票一定能够保值升值，而且政府行为有时也会产生误差。为了真正保证发行上市股票和上市公司的质量，体现公开、公平、公正的原则，提高核准过程的透明度，本次通过的《证券法》中改审批制为核准制，规定“国务院证券监督管理机构设发行审核委员会，依法审核股票发行申请。”“国务院证券监督管理机构依照法定条件负责核准股票发行申请。核准程序应当公开，依法接受监督。”这就意味着上市公司不能再像从前那样为争取额度而不择手段甚至以虚假经营状况来骗取上市资格，以及一旦争取到上市资格又不注重投资者的利益，不努力争取好的经营业绩的行为，而必须对照法律规定的发行条件来申请发行上市，真正致力于公司业绩的长远发展。另外在风险问题上，证券管理机构必须保证证券发行的合法性，除此之外不承担任何责任，此后投资的收益和风险应当由投资者自行承担，以提醒投资者自负其责，增强风险意识。
.@c2JUV-Zj q$BiAR1l"_p6H
由市场决定价格发行不再无风险0~w{:m:ZU.w`

R)`ZVz?E 《证券法》第二十八条规定，“股票发行采取溢价发行的，其发行价格由发行人与承销的证券公司协商确定，报国务院证券监督管理机构核准”。
Et!n!jg5B
Y{T,@ zO 我国原有的证券法规中没有明确股票发行价格的确定原则，股票发行价格由证券监管部门按照相对固定的市盈率(一般控制在13倍左右)来确定。但二级市场的平均市盈率都在30倍以上，这就造成股票发行价格与交易价格之间有一个相当大的落差，新股上市当天都有50％到200％的升幅，投资者根本无须对新上市公司的经营状况、财务报表进行认真细致的分析。一级市场成为无风险市场。股票的发行价格关系到发行人、承销商和投资者的利益，但利益相关者无权确定股票价格，而是由超脱于市场本身的管理者来确定，很大程度上违背了市场规律。这次《证券法》对发行价格采取协商原则的规定，表明我国在证券市场的价格机制上，已经向市场化、国际化迈进了一大步。从国际上通行的定价方式来看，一般是由承销商、发行人在与主要的机构投资者接触过程中不断修正定价，通过累计订单确定最终发行价格。证券市场是一个风险投资的市场，其价格机制也必须体现风险投资的特征。考虑到我国的机构投资者还很不成熟，尤其缺乏风险意识，《证券法》没有规定机构投资者参与定价，但随着市场化的发展，三方协商定价是必然趋势。改政府定价为协议定价之后，发行人和承销商的风险将明显加大，尤其对承销商来说，必须对发行人的行业前景、经营业绩、财务状况真正作出明确判断，才能制定出合适的发行价格，使自身的市场风险降到最低，而不会象从前那样致力于为企业经营作虚假包装。 信息披露更详实保证市场“生命”真实 《证券法》第五十九条规定，“公司公告的股票或者公司债券的发行和上市条件，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。”第六十三条“发行人、承销的证券公司公告招股说明书、公司债券募集办法、财务会计报告、上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告，存在虚假记载、误导性陈述或者有重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、承销的证券公司应当承担赔偿责任，发行人、承销的证券公司的负有责任的董事、监事、经理应当承担连带赔偿责任”。
/\o } m)il\0G g g)`u?'b:_;T4M
准确、及时的信息披露是证券市场的第一生命，一旦上市公司在信息披露弄虚作假、遗漏重大信息或者误导投资者，将导致投资者蒙受经济损失，尤其是当上市公司与某些中介机构如会计师事务所、审计师事务所、律师事务所相互串通弄虚作假时，其危害性更大。证券市场已经发生的多起重大事件也证明了这一点。故《证券法》对信息披露作了更为明确的规定。 首先在内容上，《证券法》规定上市公司必须公开的信息应当包括：公司发行证券，应当公告招股说明书或公司债券募集办法，发行新股的，应当公告财务会计报告。上市公司应当在每一会计年度的上半年结束之日起二个月内，向国务院证券监督管理机构和证券交易所提交中期报告并公告，每一会计年度结束之日起四个月内，报告并公告年度报告。在发生可能对股票价格产生较大影响而投资者尚未得知的重大事件时，应报告并公告临时报告，说明事件的实质，并对何谓重大事件列有十一条具体规定，公司经营方针和经营范围的重大变化、公司的重大投资行为和重大的购置财产的决定、公司订立可能对公司资产、负债、权益和经营成果产生重要影响的合同、公司发生重大债务和未能清偿到期重大债务的违约情况、公司发生重大亏损和遭受超过净资产10％以上的重大损失、公司生产经营的外部条件发生重大变化、公司董事长、1/3以上的董事或经理发生变动、持有公司5％以上股份的股东持股情况发生变化、公司减资、合并、分立、解散及申请破产的决定以及涉及公司的重大诉讼等，都在重大事项之列。以往证券市场上上市公司对应公告的事件不公告或者利用临时报告公告虚假情况来炒作本公司股票的现象将随着《证券法》的施行而得以制止。g$J(C$L;u Tt [$r(E

/T~Y%UmS 其次在法律责任上，《证券法》规定，信息披露中存在虚假记载、误导性陈述或者有重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、承销的证券公司应当承担赔偿责任，发行人、承销的证券公司的负有责任的董事、监事、经理应当承担连带赔偿责任。这表明如果有公司不惜以身试法、损害股东的合法利益时，股东可以就自己因虚假陈述所受到的损失要求任何上述责任人承担相应的赔偿责任。 如此明确的信息披露制度以及严厉的法律责任，将使弄虚作假的上市公司再无容身之处，投资者的利益也有了法律的坚实保障。相信今后证券市场中类似“琼民源”、“红光实业”一类的公司将会越来越少。9R;wmXl&Hyo+S}

{yHF+vgxr W9K 信用交易此路依然禁行/@o+VG]h.n j G+H
Svw
(^9C$K
g2OO}
《证券法》第三十五条规定，“证券交易以现货进行交易”。第三十六条规定，“证券公司不得从事向客户融资或者融券的证券交易活动”。
G"z,U!r!^L{
r;GlAFR Y.N\ 信用交易又称保证金交易或垫头交易，它是指投资者买卖股票时，只提供总购买额的一部分现款或股票，其余部分由证券商来提供的交易方式。包括融资和融券两种形式。由于信用交易从性质上来说不属于违法行为，因而美国、日本等大多数国家都规定在一定的条件下可以从事信用交易。我国原有的证券管理法规没有对此问题作出明文规定，实践中各证券经营机构的作法不一，但绝大多数存在向客户融资的现象。由于没有透支的额度限制和保证金交纳的具体标准，一定程度上造成了市场的混乱。日本、韩国泡沫经济的破灭以及东南亚金融危机的爆发也给我国带来深刻教训，在市场尚未成熟的阶段对某些问题的处理一定要谨慎从事。因此《证券法》明令禁止信用交易。我国证券市场刚刚开始形成，法律上和实践中都不具备信用交易条件的情况下，允许信用交易无疑会助长某些人的投机之风，形成对证券市场的过度炒作和虚假繁荣，同时也会加大对证券市场监管的难度，不利于市场的健康发展和投资者理性投资观念的形成。法律明确规定禁止融资融券，无疑是为证券市场设置了一个安全阀，从而能有效地限制投机，避免造成经营风险。 放宽收购条件鼓励资产重组
.\??7Y,SK
^1@d!bG,h` 《证券法》第七十八条规定，“上市公司收购可以采取要约收购或者协议收购的方式”。
w5BR
l,r
]:p(^}6|@ 资产重组与上市公司的兼并收购历来是证券市场中的热点，但由于种种原因，原有的法律和证券法规中对于收购采取了诸多限制。为了体现对兼并收购这种经济行为的鼓励，这次《证券法》放宽了限制，为资产重组开辟了更大的发展空间。 首先，在收购临界点问题上，原《股票发行与交易管理暂行条例》中规定，任何人直接或间接持有一个上市公司发行在外的普通股达到5％时，必须向证监会作出书面报告并公告，此后每增减2％时，须停止买卖，报告并公告。持股达30％时，应向公司所有股票持有人发出收购要约。按照这一规定，收购公司从持有目标公司股份的5％起到30％为止，至少需要举牌13次，这使得收购成本大大增加，公司的收购几乎成为不可能。而《证券法》将收购临界点扩大至每增减目标公司5％股份才须进行报告和公告，比大大缩减了收购方举牌的次数，使收购成本受市场因素影响减少而贴近于被收购方的实际情况，为企业之间的兼并收购提供了更为宽松的环境。
?@cv7R5Y }.x6^Ck ? eH-`/]];G~9}
其次，在要约收购问题上，根据原《股票发行与交易管理暂行条例》的规定，当收购公司持有目标公司的股份达到法定数额(30％)时，必须向目标公司所有股东发出收购要约，这种制度称为强制要约收购制度。由于在收购过程中，目标公司的股东处于不利地位，一旦收购人取得了目标公司的控制权，中小股东为保护自身利益，可能被迫接受不公平的交易条件出售其股票从而遭受较大损失。因此法律课收购方以全面收购的义务以保护中小股东的利益。但由于目前我国市场规模不大，上市公司与非上市公司的规模与财力较小，且公司之间的规模也相差不大，即使负有全面要约的义务，大部分也不可能真正得到履行，实
(Xf9S,W2i6s 践中的作法一般还是采取协议收购的方式。而另一方面我国原有立法中对协议收购又没有明确规定，造成实践中的协议收购都成为无法可依的“黑箱作业”。针对这一问题，《证券法》第八十一条规定，“通过证券交易所的证券交易，投资者持有一个上市公司已发行的股份的30％时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司所有的股东发出收购要约。但经国务院证券监督管理机构免除发出要约的除外”。同时第七十八条规定，“上市公司收购可以采取要约收购或者协议收购的方式。”这样一方面可以保护中小股东在收购中的利益，同时也不排除在特定情况下，经证券主管部门的批准可以采取协议收购的办法完成收购，
Y5rj&M F 从而可以在现实情况下为那些经营管理好的公司提供资本扩张的广阔空间，避免了“黑箱作业”。+X$G:_;I;A:s
s#\Z
)T~'M1Oj0g2O^A+e
证券经营机构分类积极培育公司规模
L$c I)UWRVj|0@/e
zX*OOz 《证券法》第一百一十九条规定，“国家对证券公司实行分类管理，分为综合类证券公司和经纪类证券公司，并由国务院证券监督管理机构按照其分类颁发业务许可证”。 证券经营机构的职能一般分为自营、经纪和承销三种。各国证券立法对于证券商职能是否兼营，立法有两种主义。分业经营主义主张各类证券商须严格遵守其业务范围，在承销、自营、经纪等业务中专事其一，以防损害委托人利益。综合经营主义主张证券商可以兼营两种以上职能，以维持证券市场价格的持续性、流动性，促进市场交易的发展。分业经营与综合经营孰优孰劣，理论上很有争议。主张分业者认为，如果证券商既从事自营业务又从事经纪业务，则证券商为了自己的利益而忽视甚至损害客户利益就是不可避免的，会给客户带来巨大的歧视风险和破产风险，且客户和监管机构对证券商的行为也很难监管。主张合业者认为，综合证券商利用自营与经纪双重身分坑害客户之流弊，绝非分业制度所能克服，而只能采取法律机制予以约束；且分业经营在事实上难以行得通，也不符合国际上通行的作法。我国《证券法》采取对证券公司实行分综合类与经纪类管理的作法，其中综合类证券公司可以经营证券经纪业务、自营业务、承销业务以及经批准的其他业务，注册资本最低限额为3亿元人民币；经纪类证券公司只允许专门从事证券代理业务，注册资本最低限额为3000万元人民币。这样不仅解决了业务范围的争论，也有利于培养一批规模较大、管理规范、抗风险能力较强的证券经营机构，同时也解决了证券经营机构之间过度竞争的问题，使证券商的经营活动纳入规范化轨道。另外，针对综合类证券经营机构将自营业务与经纪业务混合操作、挪用客户保证金的问题，《证券法》第一百三十二条规定，“综合类证券公司必须将其经纪业务和自营业务分开办理，业务人员、财务帐户均应分开，不得混合操作。客户的交易结算资金必须全额存如指定的商业银行，单独立户管理。严禁挪用客户交易结算资金。”这对于保护客户利益，降低和防范金融风险是极为必要的。;ILqUz~H0k
-`F8EA
z}9HA
高举反内幕交易旗帜打击市场操纵行为
m
O2|
B2_7T^)H )nF/BaG#P9c4e
《证券法》第六十七条规定，“禁止证券交易内幕信息的知情人员利用内幕信息进行证券交易活动”。xz5["F*w0g!xB eRy"^

p6w ^s#~ 第七十一条禁止任何人以下列手段获取不正当利益或者转嫁风险：,K ]g2Z-e:a7P
4_'K,@eNf#]
(一)通过单独或者合谋，集中资金优势、持股优势或者利用信息优势联合或者连续买卖，操纵证券交易价格；P[Y:X8Y5JIb

9i[3b6r4vr!zVi (二)与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券交易或者相互买卖并不持有的证券，影响证券交易价格或者证券交易量；}a BWN!Z?

Lv~"y@~Rj (三)以自己为交易对象，进行不转移所有权的自买自卖，影响证券交易价格或者证券交易量；'GK F&M?WkW
'L}n}[r] L|f
(四)以其他方法操纵证券交易价格。
v$uA emu#r0`"p:Y*C(cL
"Q+_#T*rO `.H#D-l 内幕交易是指发行公司的内部人员及其他知情人员利用其掌握的尚未公开的内幕信息买卖证券以从中获利或避免损失的行为。市场操纵则是人为影响证券价格以牟利或避免损失的行为。内幕交易是证券市场不正当竞争行为，违背了证券市场的三公原则，严重损害了投资者的经济利益，在国外证券市场中，反内幕交易已经成为证券立法的三大旗帜之一。从我国证券市场的实际情况看，内幕交易和市场操纵都可以用“猖獗”来形容。此次《证券法》的一大特色就是，对内幕交易和市场操纵等证券欺诈行为的认定和制裁作出了明确的规定。《证券法》第六十八条列举了发行公司董事、监事、经理等七类人为内幕信息的知情人员，第六十九条列举了八类信息为内幕信息。第七十一条则列举了操纵市场种种行为。以上一些条款与过去相比，更加具有明确性和可操作性，不仅便于执法机关和监管部门的执行，也便于市场参与者比照遵行和投资者的自我保护。
a aMY!j6dL
4Z#e:X]I&~(Lu 在法律责任上，《证券法》规定，证券交易内幕信息的知情人员或者非法获取证券交易内幕信息的人员，在涉及证券的发行、交易或者其他对证券的价格有重大影响的信息尚未公开前，买入或者卖出证券，或者泄露该信息或建议他人买卖证券的，责令依法处理非法获得的证券，没收违法所得，并处以违法所得1倍以上5倍以下或者非法买卖的证券等值以下的罚款。任何人操纵证券交易价格，或者制造证券交易的虚假价格或者证券交易量，获取不正当利益或者转嫁风险的，没收违法所得，并处以违法所得1倍以上5倍以下的罚款。上述情况构成犯罪的，还要依法追究刑事责任。这些规定不仅比《禁止证券欺诈行为暂行办法》中的规定更加明确、全面，而且也更加严厉。这也表明了我国政府对规范发展证券市场、反对欺诈行为、保护投资者合法权益的决心。
[2_3h+G^
{n _(P qub.|'l 严把市场流入口对违规资金入市说“不”
"_S},d(fff2JJ]3n2? "]$L9i l"D
《证券法》第七十六条规定，“国有企业和国有资产控股的企业，不得炒作上市交易的股票”。第一百三十三条规定，“禁止银行资金违规流入股市”。4z SJwH/{8|1~f

-wXL)x.m%U{u1h \ 证券市场是一国经济发展的“晴雨表”，与国民经济的各个方面都有着千丝万缕的联系。1997年下半年发生在东南亚的金融风险对这些国家经济成了毁灭性的打击，这与其证券市场发展过快、没有完备的证券市场风险防范体系是分不开的。因此，新出台的《证券法》将防范金融风险作为一个主要宗旨，并根据我国的实际情况采取了相应的防范措施。前一阶段证券市场上有些国有企业及国有资产控股的企业把生产资金和从银行取得的信贷资金用于炒作股票，有的公然进行内幕交易、操纵市场等违法行为，不仅严重危害了国有资产的安全，助长了股市投机，也损害了中小投资者的利益。《证券法》中在“禁止的交易行为”中及时增加了一条规定，“国有企业和国有资产控股的企业，不得炒作上市交易的股票。”明确指出此种行为为违法行为，以制止国有资产的流失。另外，为稳定证券市场，防范金融风险，近年来我国一直采取禁止银行资金流入股市的措施，但在实践中银行资金违规进入股市的现象仍然层出不穷，为此《证券法》首次以法律的形式将这项措施肯定下来，并进一步明确证券公司自营业务必须使用自有资金和依法筹集的资金。这是针对我国股票市场的发展仍然处于初级阶段，流通市值仍然较小，对流入股市的资金的监管手段仍然比较落后，而不得不采取的阶段性措施。