人民公仆

开放式基金的价格决定
/ l; z2 u+ \% S: K　　开放式基金由于经常不断地按客户要求购回或者卖出自己公司的股份，因此，开放式基金的价格分为两种，即申购价格和赎回价格。
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　　1．申购价格1 B" `- ^( I' B5 K+ l- m" _
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　　开放式基金由于负有在中途购回股票的义务，所以它的股票一般不进入股票市场流通买卖，而是主要在场外进行，投资者在购入开放式基金股票时，除了支付资产净值之外，还要支付一定的销售附加费用。也就是说，开放公司股票的申购价格包括资产净值和弥补发行成本的销售费用，该附加费一般保持在4％一9％的水平上，通常为8．5％，并且在投资者大量购买时，可给予一定的优惠。开放式基金的申购价格、资产净值和附加费之间的关系可用下式表示。  i- d& t5 \. T: o
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　　例如；某开放式基金的资产净值为10元，其附加费为8％，则其申购价格为10／(1?％)＝10．87元。9 v6 x/ Z2 z8 N

8 Y* V) O3 J* N- q' I: Y- ^! T) S　　但是，对于一般投资者来说，该附加费是一笔不小的成本，增加了投资者的风险，因此；出现了一些不计费的开放式基金，其销售价格直接等于资产净值，投资者在购买该种基金时，不须交纳销售费用，也就是说0 z( e0 Y- U' l8 c$ b8 A( u

& ~# i$ E, r9 g　　申购价格＝资产净值
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! ?& ]1 U/ y) C　　可见，无论是计费式还是不计费的开放式基金，其申购价格都与其资产净值直接相关，成正比例关系。3 a; ?5 w  Y5 \# Q9 J+ P
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　　2．赎回价格。5 K+ _- t3 u* f# z$ k! `

3 j$ ^) r6 a. d9 Q1 ]# m　　开放式基金承诺可以在任何时候根据投资者的个人意愿赎回其股票。对于赎回时不收取任何费用的开放式基金来说，+ B6 n4 E! g" q

9 x& i- Z7 z7 ^; z- |　　赎回价格＝资产净值
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% y# s" G# ^% R3 Y0 X　　有些开放式基金赎回时是收取费用的，费用的收取是按照基金投资年数不同而设立不同的赎回费率，持有基金券时间越长，费率越低，当然也有一些基金收取的是统一费率。在这种情况下，开放式基金的赎回价格与资产净值、附加费的关系是% v9 i- Y' `/ B( ^3 F$ X
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　　赎回价格＝资产净值+附加费
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) G# o+ b  J( g( b% t8 C　　可见，开放式基金的价格仅与资产净值密切相关(在相关费用确定的条件下)，只要资产净值估算准确，基金的申购和赎回没有任何问题。  R+ V1 p0 q( O. F
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. h% {! G, a/ W2 |, z$ z, `可转换证券 4 }/ y  @! D6 e
可转换证券 ! u4 Q9 Y  o) X4 Z/ Y
　　1．可转换证券的价值
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0 G' d: X1 k# H$ o% X  C' a+ p0 K$ p　　可转换证券赋予投资者以将其持有的债务或优先股按规定的价格和比例，在规定的时间内转换成普通股的选挥权。可转换证券有两种价值：理论价值和转换价值。+ X% {/ D3 k7 F! t! V( F, `  {
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　　(1)理论价值。可转换证券的理论价值是指当它作为不具有转换选择权的一种证券的价值。估计可转换证券的理论价值，必须首先估计与它具有同等资信和类似投资特点的不可转换证券的必要收益率，然后利用这个必要收益算出它未来现金流量的现值。我们可以参考本章第一节中有关债券估价部分。
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1 k5 J! \9 f; Z3 n2 f( B　　(2)转换价值。如果一种可转换证券可以立即转让，它可转换的普通股票的市场价值与转换比率的乘积便是转换价值，即! b+ `+ w' k& n* N# ]

' R$ F- h$ j# C! g" u　　转换价值＝普通股票市场价值×转换比率# Z( v: Y1 L0 E1 e! d/ I* K* W

9 m5 s: [0 Y3 Q7 I  I: N- c/ b　　式中：转换比率为债权持有人获得的每一份债券可转换的股票数。* u5 N" ^1 W4 T: \# ~
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　　2．可转换证券的市场价格。8 M* v) M1 r  w: P3 @* s( t$ e! C

) n- W+ i/ F! z: \: u! @1 \/ K! p　　可转换债券的市场价格必须保持在它的理论价值和转换价值之上。如果价格在理论价值之下，该证券价格低估，这是显然易见的；如果可转换证券价格在转换价值之下，购买该证券并立即转化为股票就有利可图，从而使该证券价格上涨直到转换价值之上。为了更好地理解这一点，我们引入转换平价这个概念。
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　　(1)转换平价。转换平价是可转换证券持有人在转换期限内可以依据把债券转换成公司普通股票的每股价格，除非发生特定情形如发售新股、配股、送股、派息、股份的折细与合并，以及公司兼并、收购等情况下，转换价格一般不作任何调整。前文所说的转换比率，实质上就是转换价格的另一种表示方式。
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　　转换平价=可转换证券的市场价格/转换比率
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" F+ s0 w9 q3 d* ^1 v  N4 j' A　　转换平价是一个非常有用的数字，因为一旦实际股票市场价格上升到转换平价水平，任何进一步的股票价格上升肯定会使可转换证券的价值增加。因此，转换平价可视为一个盈亏平衡点。2 e7 s% O- M' T7 G5 Y

7 B, X' m1 N7 Z8 f9 \! r% [　　(2)转换升水和转换贴水。一般来说，投资者在购买可转换证券时都要支付一笔转换升水。每股的转换升水等于转换平价与普通股票当期市场价格(也称为基准股价)的差额，或说是可转换证券持有人在将债券转换成股票时，相对于当初认购转换证券时的股票价格(即基准胜价)而作出的让步，通常被表示为当期市场价格的百分比，公式为
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　　转换升水＝转换平价一基准股价
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　　转换升水比率=转换升水/基准股价" f  Z8 y3 x- e6 F* y: @: H
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　　而如果转换平价小于基准股价，基准股价与转换平价的差额就被称为转换贴水，公式为( i4 C$ R( U- F( k+ a0 U# e

4 F; h' l' j% \3 I　　转换贴水＝基准股价一转换平价' X7 Y) i' L0 B+ {5 K: R2 M

) w! \# L- W! W5 |- r. E% @" d9 z　　转换贴水比率=转换贴水/基准股价
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　　转换贴水的出现与可转换证券的溢价出售相关。 　　(3)转换期限。可转换证券具有一定的转换期限，它是说该
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0 K' m1 G  `0 `! l8 G1 T: Y, Y　　证券持有人在该期限内，有权将持有的可转换证券转化为公司股票。转换期限通常是从发行日之后若干年起至债务到期日止。
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. _. Z! X' K3 I4 K　　[例]某公司的可转换债券，年利率为10．25％，2000年12月31日到期，其转换价格为30元，其股票基准价格为20元，该债券价格为1200元。/ {/ w% O( |) x& l% b0 o+ j) b
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　　转换率=1200/300=40
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　　转换升水＝30?0＝10$ g+ C) \7 w2 z2 K

4 w' K! N& T; b% b( s' `9 t4 q　　转换升水比率＝10/20＝50％返回
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; E% G) L) D8 P9 t) d3 f3 t; O优先认股权的价格
. S3 ~3 B5 q/ Q  I　　优先认股权是指在发行新股票时，应给予现有股东优先购买新股票的权利。其做法是给每个股东一份证书，写明他有权购买新股票的数量，数量多少根据股东现有股数乘以规定比例求得。一般来说，新股票的定价低于股票市价，从而使优先认股权具有价值。股东可以行使该权利，也可以转让他人。 　　1．附权优先认股权的价值。$ s/ o( ]% z5 J  T. e
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　　优先认股权通常在某一股权登记日前颁发。在此之前购买的股东享有优先认股权，或说此时的股票的市场价格含有分享新发行股票的优先权，因此称为“附权优先认股权”，其价值可由下式求得。
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$ ]* |9 Z2 k* S　　M-（RN+S）=R (1)
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/ v) b! g. K! i+ q1 `  s　　式中：M为附权股票的市价；R为附权优先认股权的价值；N为购买1股股票所需的股权数；S为新股票的认购价。  h8 e+ O5 G; W! m# C& W8 C
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　　该式可作以下解释：投资者在股权登记日前购买1股股票，应该付出市价M，同时也获得1股权；投资者也可购买申购l股新股所需的若干股权，价格为及RN，并且付出每股认购价S的金额。这两种选择都可获得1股股票，唯一差别在于，前一种选择多获得l股权。因此，这两种选择的成本差额，即M-（RN+S），必然等于股权价值R。2 q4 a; \( Y  P4 T9 g; W6 U7 ?
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　　重写方程，可得
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+ Z$ J% c- g0 D4 A# z　　R=（M-S）/（N+1） (2)9 \% h0 D/ d6 @8 B: A, |
1 }! e0 ]- O; u; B* O! M
　　[例2．14]如果分配给现有股东的新发行股票与原有股票的比例为1：5，每股认购价格为30元，原有股票每股市价为40元，则在股权登记日前此附权优先认股权的价值为 　　40-30/5+1=1．674元" O' P; b7 @* d

$ D- L; b# K5 I4 f' Y* U5 z　　于是，无优先认股权的股票价格将下降到
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$ b6 L- T3 f& u3 M7 _( {0 t　　40－1．67＝38．33(元)* e4 ?& W8 X9 r* M  x4 h
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　　2．除权优先认股权的价值。/ |& [- G9 R$ V# j) x7 n( ~6 d* b- s

$ a) [0 ?2 o* x. |. h  W　　在股权登记日以后，股票的市场价格中将不再含有新发行股票的认购权，其优先认股权的价值也按比例下降，此时就被称为“除权优先认股权”。其价值可由下式得到。
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　　M-（RN+S）＝0 (3)
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　　式中：M为除权股票的市价；R为附权优先认股权的价值；N为购买1股股票所需的认股权数；S看为新股票的认购价。$ L$ t; w2 B% _# i/ K) n& h1 u8 k# b

: r& m; {1 c5 _6 W( ~　　此式原理与公式(1)完全一致。投资者可在公开市场购买1股股票，付出成本M，或者，他可购买申购1股股票所需的认股权，并付出 l股的认购金额，其总成本为RN+S。这两种选择完全相同，都是为投资者提供l股股票，因此成本应是相同的，其差额为0。- c3 d8 x$ K7 _

+ ~2 I# A: x/ w8 Y1 }8 ^, E　　把公式(3)进行改写，可得
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) j* d3 V- J. L2 b" ^　　R=（M-S）/N (4). [( b$ @* f5 c

1 }; M# ]$ ]7 ?/ T　　在前面例子中，除权后，队股权的价值应为" z7 a3 K" `$ v6 r

- W3 d" A% O6 h　　（38.33-30）/5＝1．666(元)
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% V- B2 f" z8 |- L9 N! c　　3．优先认股权的杠杆作用。# Z% Q. ?; F$ E1 T: }6 X' ^" b

2 U- X9 v8 o" r4 n　　优先认股权的主要特点之一就是它能提供较大程度的杠杆作用，就是说优先认股权的价格要比其可购买的股票的价格的增长或减小的速度快得多。比如说，某公司股票在除权之后价格为15元，其优先认股权的认购价格为5元，认购比率为1；4，则其优先认股权的价格为(15－5)／4＝2．5元。假定公司收益改善的良好前景使股票价格上升到30元，增长100％，则优先认股权的价格为(；0?)／4＝6．25元，增长(6．25－2.5)／2．5＝150％，远快于股票价格的增长速度。